为了操作我的大跃进基金，我自创了不少思维工具。这些思维工具经过了实践的验证后（即能够推导出正确的市场预测），我决定把它们开源出来。
风险分配 (Risk Allocation) 是我开源的第二个思维工具（第一个叫做浓雾里的第一辆车）。本文谈的 风险分配理论 以及它的直接推论 铁拳的遍历性 指导了我 2021 年度的投资哲学。
现代性风险
人类历史从来就不是线性的。一些重要的历史事件，如山关隘口，把历史分成两段叙事。工业革命就是这样的一个隘口，把人类分成了前现代和现代。
1712 年，英国人紐科門 (Thomas Newcomen) 发明并部署了大气蒸汽机，用于煤矿抽水，从此大规模的挖煤变成可能。1776 年，瓦特 (James Watt) 在修复一个发生故障的紐科門蒸汽机的过程中，提出了几项重大改进，发明了新一代蒸汽机。自此工业革命的帷幕正式拉开。机器，从蒸汽机到内燃机，从抽水机到火车飞机，影响了整个人类的生活和思考方式。特别的是，大的机器和工厂意味着大量的工人——现代城市开始兴起，城市而不是农田成为中心化的工作地点，大部分人的居住环境也变成了城市，而非靠近农田的散在建筑物。
工业革命前我们所暴露的风险大多是自然的（洪灾，火灾，旱灾）。这很好理解，比如工业革命前的农民，洪水和干旱对农作物的收成的影响构成了主要风险。工业革命后，机器不仅仅生产了商品，也生产与机器匹配的社会结构。商品和社会结构构成了现代性的风险：比如食品安全，环境污染，城市洪灾，国家动荡等等。而这些风险，都是人类通过机器和社会制度自我制造的。
贝克的《风险社会》一书，更加具体地阐述了现代性的风险，但仅仅局限于核能、气候变化等环境风险，而没有讲到政治制度等其他人类结构造成的风险。从投资的角度来说，我们还需要关心其他可以改变资产价值的风险，包括市场的波动性，监管等等，是贝克风险的一个超集。
关于现代性风险，我用归纳法做一个简单的假设：现代性带来的风险是遍历的。这很好理解：每个人都在和现代社会打交道，食品药物都是他人生产的，乘车坐船的服务都是他人提供的。享受这些现代性都意味着同时承担现代性的风险。
附带说一下，熟知“草台班子”假设的读者会立即想到从草台班子假设出发立即可以推导出风险的遍历性。是的，草台班子是一个比风险遍历性更强的假设。值得强调的是，草台班子理论推导出的风险，只是内部性风险。即便一个班子不草台，它还是可能会往外部排放风险（风险的外部性），这一点我在下一节详细阐述。
我们生活在这个社会中，不管我们愿意不愿意，每时每刻面临风险。绕了一大圈，说白了就是一句话：风险是现代性 (modernity) 的必然结果。现代社会的机器自动产生风险。所有人都无法逃避现代性的风险。这是风险的遍历性。
风险分配
风险具有遍历性不代表我们每个人所承受的风险是均等的，这里的不平等，有内生的因素——比如居住在战乱的国家和居住在中立的国家被炮火杀死的概率是不一样的，也有另外一个更重要的因素：风险的分配。
“分配”是经济学的一个核心问题。传统经济学研究资源的分配方式，由此得出市场决定资源配置的制度设计。如果我们想偷懒的话，可以假设风险是一种“负资源”（我们不想要的资源），再引入一个效用函数，即可把“风险”作为一个“负要素”纳入经济学一并处理。这种“负要素”的处理方式在数学上很精妙，我倒不以为然。我认为风险是一个真实存在的东西，而“负要素”不是。商业合同，里面清清楚楚写着的，也是风险的分配策略，而不是抽象的负要素或者效用函数。因此在这里，我把风险当成一个“一等公民”来处理，谈谈风险的分配。
我所谓的风险的分配，是指风险被现代性生产出来之后，最终如何落实到每个人身上，以及在这个过程中哪些人用了什么方法避免了这种风险。 我认为，考察一个社会的制度（这里的制度是制度经济学里的制度，即 Institution），一个很好的入手点就是风险是如何通过各种机制进行分配的。
下面我就提供一些具体的从风险分配的角度看各种制度的例子。
风险分配的法律机制
当徐州的光棍找不到老婆却又想传宗接代时，一个巨大的风险就被生产出来。一个年轻的女孩在放学的路上突然吃了一闷棍，在那一刻，徐州的光棍制造出来的风险，就变成了铁链，分配到了这个女孩头上。在公平正义的理想社会里，这个光棍生产出来的风险，最终会被公正的法律再度分配回去，变成他的刑事犯罪和民事赔偿。这就是风险分配。Taleb 所著 Skin in the Game， 全书讲的就是一个简单的风险分配的原则：制造风险的人请对等承担风险。
以上所举例子里的刑法制度，可以看成是风险分配在法律层面的体现，或者说一个社会是如何规约 (normative) 风险分配的。
在美国，Tort 侵权法制度提供了另一个对抗“负外部性”型风险的法律维度。1998 年，美国46个州和全美最大四家烟草制造商达成美国历史上最大规模的侵权诉讼和解 (The Master Settlement)。烟草公司售卖的卷烟导致肺癌等疾病，间接增加了美国各州在居民医疗保险上的开销。烟草公司将风险分配给吸烟者，吸烟者将肺癌风险转化为财政风险分配给各州医疗保险基金。各州通过侵权起诉，成功将此风险转了一圈还给了烟草公司。烟草公司也由此不再投放面向青少年的烟草广告。前面我们提到了草台班子，这里烟草公司无论是不是草台班子，都会制造风险，所以风险不是消灭草台就能解决的。
在商业合同法里，商业合同既可以看作收益分配协议，也可以看作是风险分配协议。在我看来看成风险分配更加接近本质，比如不可抗力 (Force majeure) 或 Act of God 条款，无法解读为收益分配协议，但很简单可以理解为小概率事件下的风险分配策略。
风险分配和经济学解释
和其他任何商品一样，风险也是可以在自由市场上交易的，一个最简单的例子就是保险：通过购买保险，我们对冲了自己的风险。亚当斯密指出，劳动分工和市场交换促成了经济增长（即一阶导数平均为正值），我们这里可以补一个亚当斯密第二定理：风险分工和市场交换促成了经济的稳定增长，降低了市场波动率（二阶导数近乎于零）。
所谓的“风险分工”，是指每个市场主体对各种风险的承受能力不一样。最优的分工是把风险分配给最能承受/应付风险的人，好比把炸弹留给拆弹专家。风险可以被自由交换意味着有效的市场和发达的保险（以及金融衍生品）产业。试想如果这个世界没有保险市场，则风险随机砸到谁的头上，谁的生命或财富就随机归零。在这样的世界里，因为没有保险作为随机产生的风险的阻尼，环环相扣的劳动分工市场成了风险的正反馈放大器，一个很小的风险扰动都能够带来巨大的市场波动性。
在经济学里，我们常常讲“外部性”。比如，工厂生产时向空气中排放污染物，就是工厂生产的负外部性。实际上排放和生产是一个硬币的两面，内部外部是我们人类自己制造的概念。看用“风险分配”的角度来诠释更加接近问题的本质：如果说污染物能够导致癌症，那么工厂就是将癌症的风险生产出来并分配给了保留于这些污染物的人。当然工厂也可以通过投资处理装置将这个风险转化为成本转嫁给自己，改变风险的分配，那就没有了所谓的外部性。
科斯定理讲，在这类外部性情形下，只要产权明确，交易成本为零，无论初始产权设置如何，当事人可以通过交易，处理外部性，达到帕累托最优。这个定理可以推广到风险分配上：只要风险交易成本为零，边界清晰，则无论风险是怎么生产出来的，最终一定能够通过交换达到帕累托最优。
将风险分配纳入新制度经济学框架，不是卖弄学术工具，而是因为有了交易成本这个工具，我们可以自然地推导出铁拳的遍历性和带来的市场波动性。许多人在 2021 年没有看到这一点，从而低估了中概股的波动性。 鉴于这已经是过去时，下面这段也不再是秘密了。
交易成本和铁拳的遍历性
什么是铁拳我就不再赘述了。能把在线教育这样的行业一夜归零的那个东西，就叫铁拳。如果非要扯个定义，我把它定义为无法申诉的风险分配。 风险分配给你但你无法申诉，那就是铁拳。所谓的铁拳的遍历性，我的定义很粗暴：不管什么人，什么实体，不管从事的什么行业，有什么样的地位，给予足够长的时间，一定会被铁拳打击。 表现形式可能是资产缩水或者其他更严重的人身后果。按前文所说铁拳的定义，这样的损失是无法申诉或对冲的。
这个是个非常强的论断，强到我最初不敢相信。我一度反思是不是这个论断的情绪的成分远大于实际价值。毕竟，看到粉红被遍历的铁拳捶打不免有种幸灾乐祸感。后来当我建立了整个风险分配和交易成本的理论框架后，我终于说服了自己。
我的论证过程起源于一个思想实验：有没有可能成立一家保险公司，向可能被铁拳伤害的人提供保险并且盈利？ 如果有这样的“铁拳险”存在，则铁拳的遍历性就不存在了，因为“铁拳险”的投保人按照定义不会被铁拳砸伤。
这个思想实验一构造，证明就简单无比了：如果交易成本为零，则这样的险种不可能在铁拳管辖的范围内存在，因为它会造成一个逻辑悖论。铁拳可以和这个保险共谋，随机砸一个投保的单位。这个单位因为买了保险，不受损失；而在这个思想实验中，该保险公司在这个险种上是盈利的，所以，铁拳砸下去，社会总财富还增加了。这样，只要铁拳无限砸，财富就无穷无尽生产出来，显然这是不可能的。所以，在交易成本为零的假设下，“铁拳险”不存在，或者说，购买铁拳险的交易成本应当要非常大，大到不能对冲投保者的总损失（具体证明很简单，这里从略）。换句话说，企业和个人无法运用科斯定理，降低自己在铁拳下损失（即波动性）。就这么简单，我们已经证明了铁拳的遍历性。所有和铁拳没有利益瓜葛的产业，都无法对冲铁拳风险。
等等，如果在这个思想实验中，这个保险公司只负责收保费而不负责对外赔偿的话，再和铁拳共谋，这家保险公司岂不是可能获得暴利？是的，这家保险公司的名字叫做 SOE (State-owned Enterprise). 显然，再说下去这个思想实验已经危险了，我暂收一笔。
回到投资这里，2021年初我证明了铁拳的遍历性后，就一直认定一个结论：整个金融市场严重低估了中概股的波动性了。当然，这个结论现在看来很显然了。即便如此，我认为还有被低估的波动性存在，然而我说的已经够多了。
致谢
在思考风险和铁拳这个问题的时候，我从素未谋面的推友 雨夜漫步大祭司 @renfanzi 那里获得了许多有益的思想和启发，特此感谢。
一个多年好友带我走进了法律的世界，自此世界观多了一个维度，谢谢！
来源分类：B chinese bloger
文章日期：April 13, 2022 at 11:45AM
收藏日期：April 13, 2022 at 11:45AM